金牛獎獲得者歌斐資產寧冬莉最新分享：八年如一日打磨目標策略，只為目標達成
“從FOF1.0到MOM2.0的時候，歌斐需要成立獨立的集中交易室，需要在交易模塊嵌入各種風控系統，還需要購買硬件設施，培養優秀的風控和交易員。很多人會覺得這是一個多余的費時費力的行為，但當你真正遇到大級別股災的極端情形時，就會發現這個模式的升級，對于公司來說是極具意義的。”“目標策略系列產品想要做好，深度的研究和嚴格的風控是基石，長期來看，是對投資者創造價值的關鍵環節。目標的達成需要時間，過程中也會有波動，雖然我們已經竭盡全力在平衡投資的不可能三角（收益、波動性，流動性），但是過短的投資時間不利于目標實現。”“對于多策略組合而言，出現市場回調不可怕，因為理論上任何市場環境總會有能夠獲取收益的策略，降低組合的波動，最不利的是出現階段性的所有策略失效，產品必須忍受暫時的回撤，這是我們極力在控制和避免的。”“每一種策略或者每一個投資標的，必須給它賦予清晰的單一目標，才能達成組合的核心目標。比如有的策略和標的是用來貢獻收益的，有的可能只負責平衡波動，還有的我們可以允許階段性沒有收益、甚至虧錢，但必須對它賦予特殊時期的特殊使命，比如預防極端事件，要不然這個組合就沒有存在的意義。”“止盈的行為是最挑戰人性的，大多數人都不會止盈。因為在極致的市場尾部，誰也不知道市場的情緒會如何演繹，目標策略系列產品會倒逼投資團隊必須去不斷思考止盈的行為，當你的目標跟風險預算一旦確定之后，你的錨就在那里的時候，為了目標的實現，必須做出必要的動作。”“投資當中很多事情是不能確定的，目標策略系列產品希望讓客戶安心的穿越周期，不至于睡不著覺。錨定目標、找到正確的路徑，把每一個環節做到極致，剩下的只需要給予足夠的時間。”以上是歌斐資產多策略基金部投資管理業務負責人寧冬莉在近日接受訪談時的最新分享。寧冬莉擁有17年資管行業投研經驗，10年行研和股票投資經驗，7年多策略基金管理經驗，擅長逆向投資，金牛獎獲獎者，投資穿越兩輪牛熊。關于目標策略投資的來龍去脈，目標策略如何運作，管理人的篩選有哪些難點，請看她的最新精彩觀點。寧冬莉：任何模式或者策略方法的迭代升級都不是自然而然的過程，因為我們初期做FOF投資時，正常市場運行時也感覺不到這種模式的弊端，極端市場來臨，遇到了痛苦的問題，我們不斷深刻反思和復盤。升級過程不會在短時間就能完成，我們圍繞怎么給客戶創造更多價值，我們不斷提煉問題的本質、不斷復盤，討論達成共識、最后解決痛點。升級到MOM從想法到落實執行，我們花了半年多時間，招人、建交易室、重新梳理投顧，不僅要公司內部認同這個模式，還要跟底層的子管理人不斷溝通，使得他們認可和接受這樣的模式，接受作為組合的投資顧問，共同為客戶創造價值，才能夠一起走下去。
寧冬莉：MOM模式的升級基本是沒有參照物的，投資流程細節如何設定，風控點如何設置，讓這種模式既能夠充分發揮優勢，又不至于影響組合基金和子管理人正常能力發揮的邊界，都需要自我摸索；包括交易員如何培訓，怎么考核，需要什么樣的能力，這些點都需要考慮。現在來看可能很簡單，但在當時確實籌備了很久。
這是一個產品不斷進化的過程。從FOF到MOM，我們需要找一個好的模式讓被投的管理人在我們的平臺上充分發揮他們的能力，底層的投資標的篩選評估方法框架其實沒有特別大的變化，商業模式是有變的，對歌斐團隊能力的要求迭代。再從MOM到目標策略的演變，是一個更大的升級。在極端市場環境出現時，不僅FOF模式暴露除了很大的弊病，我們發現單一策略也完全不夠了，市場太復雜，如果遇到股災只是簡單做減倉、贖回，可能勝率不夠或者并不能解決根本問題。因為很多時候是結構性的機會或者風險，單一策略很難平穩的跨越周期，于是我們堅持了多策略的組合投資方式，這是新的轉型，是一個不斷進階的過程，才能觸及到真正核心的需求點，實現最終的投資目標。所以目標策略是在嚴格的風險預算約束下運作，把客戶端、投資端結合在一起，努力達成預定的目標。這個目標是有要求的，是為了滿足合理的需求，不可能不承擔任何的波動性和流動性的約束來達成。超越了自我認知去滿足不合理的需求，最終總會遇到風險。
寧冬莉：我們團隊的角色是一橫一縱的定位。橫就是研究。在做多策略組合基金這件事情上，深度研究是基礎，每個成員都會有盲區，所以我們要求每個人都要有自己最聚焦最擅長研究的策略方向，并且給其他團隊成員賦能，這個是按研究的維度去分。第二個維度，還有一個角色是投資經理，我們需要把研究成果高效的反饋到整個組合的構建過程中，創造好的產品業績。寧冬莉：風格趨同化、行業頭部化。三年的核心資產牛市，足夠讓幾乎每一個管理人都認為這一個方向是正確的，底層資產看起來差不多，相關性很強，給組合投資帶來困難，因為組合管理不可能在一個方向發揮到極致，我們任何時候都要為未來的變化做準備。過去我們經歷過類似的情況，持續做儲備和布局，比如過去一兩年是成長型管理人的黃金時期，但我們也會持續尋找深度價值等不同風格的管理人做儲備。寧冬莉：私募管理的篩選，盡調非常全面，每一個成長階段我們看重什么，除了業績，管理人本身的特征和組織能力，都必須了解清楚。后來拓展投向公募的時候，我們發現方法論不可以簡單復制。在不斷拓展自己投資邊界的時候，需要糾正認知慣性。
公募跟私募相差比較大，看的維度不一樣。公募是很成熟的資管類別，平臺化的優勢很強，比如一個優秀的公募，至少幾十到上百人的研究團隊，但我們也必須知道公募基金公司的盈利來源是管理費，所以規模容易成為驅動力，這樣才能吸引到更優秀人才。私募主要盈利來源是后端分成，這些底層驅動力的差異會導致投資行為模式不一樣，需要不斷摸索、以不同的方法和體系去篩選。Q：在決策流程上哪個會更優先？比如說是先定資產類別，定風格，還是選管理人？寧冬莉：這是積累多年很成熟投資流程，首先確定投資目標，然后自上而下，先判斷整個不同市場的格局，比如，結構，方向和驅動力，這些特征多維度刻畫出來后就可以做不同策略之間的權重搭配。接下來就是自下而上的過程，選擇未來最適合的投資標的。
舉個具體的例子，比如說我們根據歌斐的宏觀三周期模型，今年的投資會更加保守一點，按照這種風險預算，股票多頭暴露可能是只有30%-50%，再下一層是風格的匹配，價值、成長，再到下一層才是說每種風格下選擇適合標的，是公募或是私募管理人。層層抽絲剝繭，到每一個細節標的，已經是最后一個環節。自上而下是推理的過程，還要自下而上的驗證，如果一個邏輯的推理非常順暢，驗證都非常明確，就是一個值得重倉的好策略或者投資標的。
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