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發表于 : 2022年05月05日
一直以來，伯克希爾·哈撒韋都被稱為“創造投資奇跡“的公司。有一種比較直觀的說法：如果1965年投資1萬美元購買伯克希爾的股票，那么在2021年，你將擁有3.64億美元！這是復利的奇跡，也是時間的奇跡。巴菲特一直以來都強調投資要做時間的朋友，聽起來非常簡單，但知易行難。在實際投資中要怎樣跟時間做朋友？本期《巴菲特十日談》主講人是歌斐資產多策略基金投資部董事總經理—寧冬莉。她將結合自己18年深耕資管行業的經驗，深度解讀巴菲特所堅守的長期主義，并詳述在實際投資中踐行長期主義的方法論。
《巴菲特十日談》，集結諾亞&歌斐十人專家天團，聚焦巴菲特投資觀，本期主講人——寧冬莉 歌斐資產多策略基金投資部董事總經理 上海財經大學經濟學博士，18年資管行業投研經驗，11年行研和股票投資經驗，8年母基金管理經驗，擅長逆向投資；曾任東方證券宏觀策略高級分析師,萬家基金消費服務行業資深研究員、基金經理；2013年加入歌斐資產，負責歌斐多策略基金部投資管理業務。
備受全球投資人關注的伯克希爾·哈撒韋公司2021年報已經出爐。如往年一樣，我們都會懷著敬仰和期待的心情學習巴菲特致股東信。從1965年到2021年的56年的時間里，伯克希爾·哈撒韋為股東創造了年化20.1%近乎“奇跡”的收益率，總收益率高達36416倍（標普500同期總收益率僅為302倍）。這是一個人人都向往的投資回報率，但數字只是結果，背后的原因更值得我們不斷深思和學習。
作為歌斐二級市場團隊，我們是巴菲特年報的忠實讀者，每次閱讀都是一次靈魂的洗滌，都能從中汲取到關于投資的營養精華，這里我們想結合在實際投資中的體會，談幾點閱讀心得，與大家分享共勉：
Q&A1
投資過程中會遇到許多誘惑和噪音，是什么讓巴菲特堅守價值投資？
投資是一條長期主義之路，這是一種方法論，更是一種價值觀和信仰。
在紛繁復雜的投資世界中，如何讓自己保持寧靜并做出理性判斷是每個投資者都會面臨的問題。巴菲特在股東信中講到“關注企業的長期業務表現，而不是將他們視為及時采取市場行動的工具”，投資過程中會遇到的誘惑和噪音數不勝數，是什么讓他能價值投資呢？我們認為最重要的一點就是長期主義，這無論是在他的工作和生活中都表現得淋漓盡致。
我們理解長期主義是多個維度的，比如尊重常識，恪守原則，安全邊際，聚焦長期。長期主義的對立面是盲從和投機。
歌斐多策略團隊近9年投資實踐，我們也深刻認識到堅持長期主義不僅關乎投資結果，更是一種在面對誘惑和繁雜噪音時的有效對抗工具，是每一次重要投資決策的底層信念。他深刻地影響到我們投資流程的每個環節。比如在多策略配置中，我們會堅持資產配置理念，客觀給于每一種策略清晰和合理的目標收益風險，清晰定義每種策略的極值風險，尊重有效分散原則。持續圍繞客戶目標構建和調整組合配置。
他也幫助我們在尊重常識的基礎上，以長期視角，建立投資組合，敬畏市場做好風險管理，持續讓我們在“機會主義”面前保留一份清醒。在組合管理中，我們會經常面對某個短期看似巨大機會的誘惑而貪婪，或者又往往追隨市場情緒陷入到短期下跌的痛苦和絕望，但長期主義理念會把我們拉回理性，用更長視角理解機會和風險。
長期主義是一種選擇，我們選擇了這樣的底層價值觀，我們愿意把時間和精力都投入到能夠長期產生價值的事情中，所以我們也用同樣的價值觀挑選底層子管理人。方法論可以各不相同，但能作為我們核心底倉的管理人一定都是以價值投資為理念，追求真理的長跑冠軍，我們愿意與這樣一群志同道合人一起為客戶創造價值。
Q&A2
縱觀巴菲特投資生涯，其優秀的長期業績是由什么因素決定的？
投資業績由能力和運氣兩部分組成，能力決定投資下限，運氣決定投資上限
在巴菲特的投資生涯中，他經歷過無數個經濟周期、無數個黑天鵝事件和地緣政治沖突，這個過程中許多早期和他齊名的“投資大師”們都銷聲匿跡了。當“運氣”的外衣在逆風中退去之時，有多少人能經受住考驗？為什么巴菲特能擁有如此長期且優秀的投資業績，讀一讀《巴菲特致股東的信》就能明白。他對商業模式的深度理解，對管理層的苛刻挑選，甚至對衍生品的研究等等，都在告訴我們一個道理優秀業績的背后是長期專業的積淀，是終身學習的結果。
作為國內長期深耕多策略基金領域的專業團隊，我們調研過的公私募超過千家，目睹過太多曾經輝煌一時的“明星”隕落。確實我們也很難精確區分清楚能力和運氣的比重。但我們時刻提醒自己“能力決定投資下限，運氣決定上限”，我們不知道什么時候運氣會降臨，但我們能把握的只有能力的不斷提升。
如何提高我們的能力？自上而下，我們要求自己做到對多種策略深入的理解，清晰識別每種策略的收益來源和風險邊界，對宏觀經濟周期有定量的模型刻畫及定性的前瞻分析，對政策有深入的理解。自下而上，我們要求自己對管理人有多種維度的分析比較，要深入理解業績優秀背后的核心驅動力和競爭力，包括基金經理的投資理念、價值觀、格局，投資體系、方法論等以及基金公司平臺的土壤和文化。同時歌斐與市場上做絕大多數母基金不同之處在于，我們也特別重視底層資產研究，因為我們相信對底層資產的深刻理解和研究是我們的投資基石。為此，我們建立了超過40人的研究團隊，從宏觀策略到行業個股全方位覆蓋，我們要求自己深入理解底層資產邏輯，做到自上而下嚴謹推理，自下而上小心求證，讓投資決策形成“接地氣”的閉環。
我們相信，當我們以打造核心能力為下限來要求自己的時候，決定上限的運氣也不會缺席。
Q&A3
堅持長期主義價值理念，如何構建投資組合的“護城河“？
保護機制和風險管理異乎尋常得重要。
巴菲特在年報中提到“伯克希爾將永遠持有超過300億美元的現金及現金等價物。我們希望公司在財務上堅不可摧，永遠不會依賴陌生人（甚至是朋友）的善意。我們兩個都喜歡睡覺，我們想要我們的債權人，保險索賠人也這樣做。”可見，任何時候考慮到風險，建立保護機制和風控措施都無比重要。
正如2022年諾亞CIO報告的核心要點“先保護，再增長”尤其契合，沒有適度的保護，尤其是當我們遇到類似今年這樣的全球高通脹，矛盾復雜交織復雜的不友好市場環境，沒有保護何談未來的增長。
每次危機出現之時，都是一次壓力測試，而底層價值觀決定了我們如何應對以及危機后處于何種境地，我們堅持長期主義價值理念，任何時候都要構建組合保護機制，這種保護機制體現在幾個方面，第一，做好資產配置的有效分散，讓收益來源足夠多元化以應對不確定性，當極端情況發生之時，我們還有與之對應的具體風控措施，保護客戶利益。第二，重視尾部風險策略，敬畏市場，當一類資產出現黑天鵝或超預期下跌，那么尾部策略一般能夠起到有效的保護凈值的作用。第三，持續的組合壓力測試，控制波動，歌斐也建立了完善的風險管理制度，將風險管理視為生命底線。
巴菲特吸引人的業績背后有其必然的驅動力，他很幸運的生在美國，投資于世界發展最快的國家，這是時代給予的“Beta”，同時他的價值觀，能力和認知迭代以及對風險的理解是他區別于他人的“Alpha”。我們堅信我們所從事的多策略組合投資是一場長跑，在中國這樣有著14億人口且仍然高速發展的國家，有時代贈與我們的“Beta”，同時更有我們堅持長期主義，堅守打造核心能力，時刻謹記風險管理的“Alpha”，我們一定能為客戶創造長期價值。
